Реальные и номинальные процентные ставки.

Влияние изменения процентной ставки на цену облигаций.

Разновидности долговых обязательств: национальные и международные облигации; ценные бумаги на основе активов; частное размещение и проектное финансирование.

Многим из нас когда-нибудь да доводилось брать напрокат, скажем, автомобиль, велосипед или лодку. Такие услуги населению предоставляются чаще всего на короткий срок — на день или неделю. Но в корпоративных финансах подобный “прокат” обычно оформляется на длительные сроки. Соглашение об аренде длительностью год или более, предусматривающее серии фиксированных выплат, называется лизингом.

Фирмы прибегают к лизингу как к альтернативе покупке оборудования с длительными сроками службы. Арендовано может быть любое имущество, включая электростанции, атомное топливо, железнодорожные вагоны, грузовики, самолеты и суда, гандбольные площадки, компьютеры, а также животных из зоопарков.

Любая лизинговая сделка предполагает наличие двух сторон. Пользователь имущества называется арендатором. Собственник имущества, называемый арендодателем, получает от арендатора периодические платежи. Например, если вы подписываете соглашение об аренде квартиры на год, то вы являетесь арендатором, а ее владелец - арендодателем.

Таким образом, лизинг — это просто расширенное соглашение об аренде. Собственник оборудования (арендодатель) предоставляет пользователю (арендатору) возможность эксплуатировать оборудование в обмен на регулярные арендные платежи.

Существует большое разнообразие лизинговых соглашений. Краткосрочная, отменяемая аренда известна как операционный лизинг: в этих случаях арендодатель несет риск устаревания активов. Долгосрочная, неотменяемая аренда с полной выплатой называется финансовым, или капитальным, лизингом: в этом случае арендатор берет на себя риск устаревания активов. Операционный лизинг целесообразен, когда вы хотите использовать оборудование в течение короткого периода времени или если арендодатель имеет некоторое представление о темпах износа. Финансовая аренда является источником финансирования активов, которые фирма собирается приобрести и использовать в течение продолжительного времени.

Облигации можно выпустить на внутреннем, европейском или международном рынке. Еврооблигации - это облигации, которые одновременно продаются в нескольких зарубежных странах обычно лондонскими отделениями международных банков и дилерами по операциям с ценными бумагами.

Детали облигационного займа оговариваются в письменном соглашении о выпуске между вашей компанией и доверенным лицом, однако основные условия отражаются в проспекте эмиссии.

В соглашении указывается, имеют ли облигации приоритетность при погашении, обеспечены они или нет. Большинство облигаций представлено необеспеченными дебентурами и векселями, которые являют собой общие требования к компании. Исключение составляют ипотечные облигации предприятий коммунального хозяйства, обеспеченные первыми закладными, обеспеченные трастовые облигации и трастовые сертификаты на оборудование. В случае невыполнения обязательств доверенное лицо получает такие активы в собственность в счет погашения долга.

Большинство облигационных выпусков имеет фонд погашения, который формируется за счет ежегодных отчислений и используется для погашения облигаций. Фонд защищает интересы держателей облигаций, сокращает среднюю продолжительность жизни облигаций, служит ежегодной проверкой способности компании погашать текущую задолженность (если компании не позволено выкупать собственные облигации на открытом рынке). Большинство долгосрочных облигаций может быть досрочно выкуплено с премией, которая изначально равна купонной ставке и постепенно снижается до нуля. Одно общее ограничение этого правила - компаниям не разрешается досрочно выкупать облигации в первые несколько лет, если они собираются заменить их новым выпуском с более низкой процентной ставкой. Конечно, если инвестор информирован о возможном досрочном выкупе облигаций, то цена выкупа может стать верхней границей рыночной цены. Следовательно, вашей лучшей стратегией в подобных случаях является срочный выкуп облигации, как только ее рыночная цена сравняется с ценой выкупа. И вряд ли вы придумаете что-нибудь лучше.

1. Брейли Р., МайерсС.,«Принципы корпоративных финансов.»М., 2004, 1088 с.: ил. 84*108 1/16. Переплет. Изд-во "Олимп-Бизнес".

2. Бочаров В.В., Леонтьев В.Е. «Корпоративные финансы» Изд-во «Питер» с.591,

3.Кадерова Н.Н. «Корпоративные финансы» Изд-во: Алматы: Экономика. с.376

¹ Номинальную стоимость облигации называют основной суммой долга.

2По истечении срока погашения облигации долг заимодателю выплачивается не в разных валютах, а в какой-то одной валюте по его выбору в пересчете по текущему курсу ЭКЮ.

³Кроме того, в США до 1984 г. существовал налог на процентный доход, выплачиваемый иностранным инвесторам, которого можно было избежать, покупая еврооблигации, выпущенные в Лондоне, а не в Нью-Йорке.

⁴Конкретный метод подсчета начисленных процентов зависит от рынка. На некоторых рынках облигаций предполагается, что год равен 12 месяцам, по 30 дней каждый, на других — исчисляется конкретное число дней в каждом месяце.

⁵Изменения правил государственного регулирования в 1985 г. побудили Citycorp к новому выпуску обязательств с плавающей процентной ставкой. Комиссия по ценным бумагам и биржам потребовала, чтобы средний срок погашения инвестиций из фондов денежного рынка не превышал 120 дней, определяя его как “период до следующей корректировки процентных ставок”. Citycorp в связи с этим пересматривала процентные ставки каждую неделю. В соответствии с требованиями Комиссии, фондам денежного рынка следовало покупать долговые обязательства только со сроками погашения, не превышавшими один год. Для векселей Citycorp они составляли 364 дня, но автоматически продлевались каждый квартал, если только инвестор не требовал иного. Таким образом, долговые обязательства могли оставаться в фондах денежного рынка, хотя окончательные платежи могли откладываться бесконечно.

⁶При частном размещении у компании нет права выкупа облигаций на открытом рынке — она вынуждена отзывать их по номиналу. Точно так же трастовые сертификаты на оборудование состоят из пакета последовательно погашаемых облигаций. Такие облигации называются серийными облигациями, т. е. выпускаемыми сериями в разные сроки. Пакет серийных облигаций схож с облигациями, имеющими фонд погашения. И те и другие обеспечивают регулярное погашение долга. Но серийные облигации не дают заемщику права покупать их на открытом рынке — заемщик должен производить погашение по номинальной стоимости.

⁷Условия погашения для займов частного размещения проще, чем для займов публичного размещения. Например, поскольку облигации частного размещения нельзя выкупить на свободном рынке, то нет и формальной необходимости создавать фонд погашения.

⁸Некоторые облигационные выпуски имеют фонд покупки, создаваемый и используемый для выкупа облигаций на рынке только в том случае, если их цена ниже номинала.

⁹На практике суды не всегда строго соблюдают приоритетность кредиторов при банкротстве. И владельцы облигаций более низкого статуса могут получить какую-то часть долга, даже если задолженность владельцам облигаций с преимущественным правом не выплачена полностью.

¹⁰“И мне тоже” - жаргонное выражение, и в документах не используется. В соглашении об эмиссии обычно указывается: “Компания не будет выпускать, принимать или гарантировать любые долговые обязательства, обеспеченные имуществом, не предоставив равного обеспечения по уже выпущенным ценным бумагам”. Если компания все же впоследствии осуществит выпуск обеспеченного долга, эта негативная оговорка о залоге дает держателям необеспеченных облигаций право требовать выплаты долга. Однако это не делает недействительным обеспечение, предоставленное другим держателям облигаций.

¹¹Обычно не дается специального определения оговорке “существенное ухудшение”, призванной защитить кредитора от неплатежеспособности заемщика в отсутствие ка- ких-либо иных специальных оговорок. Конечно, такая оговорка может стать грозным оружием в руках недальновидного и недобросовестного кредитора, который может сделать вид, что происходит ухудшение положения, и попытаться настаивать на повышении процентов под угрозой требования немедленного возврата долга. К счастью, немногие организации играют в подобные игры, если вообще такие организации имеются. Им мог бы быть предъявлен иск за такую попытку, да и репутация за не использование нечестных преимуществ перед клиентом расценивается в бизнесе как ценный актив.

¹²В добавление к прочим сложностям компания могла исполнить свой опцион “колл” немедленно, а инвесторы могли исполнить свой опцион “пут” лишь с 1993 г. После чего цены исполнения обоих опционов выравнивались. Однако в первые 2 года компания не имела права досрочного выкупа облигаций, если цена обыкновенных акций была ниже оговоренного минимума. При досрочном выкупе облигаций решение об их конвертации в обыкновенные акции оставалось за инвестором.

¹³Среди всех первенство принадлежит еврооблигациям, выпущенным шведской компанией Electrolux в 1990 г., погашение основной суммы долга по которым ставилось в зависимость от вероятности землетрясения в Японии.

¹⁴Облигации, проценты по которым меняются в направлении, противоположном общему изменению процентных ставок, называются облигациями с обратной плавающей ставкой. Нашим излюбленным примером таких облигаций являются выпущенные в 1986 г. долларовые облигации со сроком погашения 5 лет, плавающей ставкой и варрантами компании Hong Kong Mass Transit Railway. Варранты со сроком погашения 1год давали право на приобретение гонконгских долларовых облигаций со сроком погашения 5 лет с обратной плавающей процентной ставкой 15,15% минус процентная ставка по краткосрочным займам в Гонконге (HIBOR).

¹⁵Если инвесторы, пользующиеся налоговыми льготами, предвидят повышение процентных ставок на рынке в связи с увеличением выпуска беспроцентных облигаций, они не будут склонны покупать облигации ранних выпусков с более низкими ставками.

Влияние изменения процентной ставки на цену облигаций.

Реальные и номинальные процентные ставки.

Предположим, всем нам известно, что в будущем не предвидеться никакой инфляции. Если так, то все процентные ставки будут реальными - они не включают в себя никакой премии за ожидаемую инфляцию. В таком случае возникает вопрос, что же в этих условиях действительно определяет ставку процента? К примеру, как считает экономист- классик Ирвинг Фишер, реальная процентная ставка представляет собой цену, уравновешивающую спрос на капитал и предложение капитала. Предложение определяется желанием людей сберегать — т.е. отложить потребление. Спрос зависит от возможностей, результативного инвестирования. К примеру, инвестиционные возможности в целом улучшаются. Фирмы для себя открывают больше хороших проектов и поэтому желают инвестировать более крупные суммы при любой процентной ставке. Следовательно ставка должна расти, чтобы побуждать граждан сберегать дополнительные средства, которые фирмы хотят инвестировать. И наоборот, если инвестиционные возможности ухудшаются, реальная процентная ставка падает.

Реальная процентная ставка определяется реальными явлениями. В общем случае высокая готовность к сбережению может быть связана с такими факторами, как большое совокупное богатство,(так как состоятельные люди, как правило, сберегают больше), неравномерное распределение богатства,(равномерное же распределение привело бы к значительному снижению доли богатых людей, которые делают большую часть сбережений) и преобладание в составе населения людей среднего возраста (молодым нет необходимости делать сбережения, а пожилые не хотят, ссылаясь на то, что «с собой ничего не возьмешь»). Соответственно, сильная склонность к инвестированию может быть связана с высоким уровнем деловой активности или значительным техническим процессом.

В свою очередь, инфляции подвержены многие страны, в том числе и наша. Предположим, что потребители с одинаковой радостью согласились бы получить 100яблок сегодня или 105яблок через год. Реальная или «яблочная», процентная ставка равна 5 %. Предположим также что нам известно, что цена на яблоки вырастет за год на 10%. Тогда мы расстанемся со 100рублями (1рубль за одно яблоко) сегодня, только если в конце года получим 115рублей. Эти 115рублей нужны нам, чтобы купить на 5% больше, чем мы можем купить на свои 100рублей сегодня. Иными словами, номинальная (денежная) ставка процента есть реальная ставка (яблочная) плюс ожидаемый темп инфляции. Изменение на один процентный пункт ожидаемого темпа инфляции приводит к изменению на один процентный пункт номинальной процентной ставки. Согласно теории Фишера, изменение ожидаемого уровня инфляции вызывает точно такое же изменение номинальной процентной ставки.

Точная формула, связывающая номинальную и реальную процентные ставки:

Данная теория Фишера имеет свои противоречия. Не все экономисты согласны с ней, а именно с тем, что реальная процентная ставка не подвержена влиянию инфляции. Например, если изменение цен связано с уровнями деловой активности в отрасли, тогда в условиях инфляции нам,возможно, захотелось бы иметь через год больше или меньше, чем 105 яблок, чтобы компенсировать потерю для меня 100рублей сегодня.

Согласно теории Фишера, изменения ожидаемого уровня инфляции вызывают соответствующие изменения ставки процента. Но данное утверждение не всегда верно. По данным за 1930-1940 гг. доходность казначейских векселей изменялась совсем немного, в то время как колебания инфляции были значительны. Либо изменения уровня инфляции были неожиданными, либо теория Фишера ошибочна. С начала 1950-х годов связь между процентными ставками и темпом инфляции в США кажется более тесной (возможно это связано с проводимой правительством до 1951г. Политикой стабилизации номинальных процентных ставок, «Согласие», достигнутое в 1951г. между Казначейством и Федеральной резервной системой, сделала возможными более номинальные процентные ставки после 1951г.).

В свою очередь, Юджин Фама предложил проверить правильность теории Фишера, скорректировав формулу Фишера следующим образом:

номинал. проц. ставка = реал.проц.ставка+ прогноз.инвест.темп инфляции;

прогноз.инвест.темп инфляции=номинал. проц. ставка — реал.проц.ставка.

Конечно инвесторы не могут совершенно точно предсказать фактический темп инфляции — случайные погрешности неизбежны.

Таким образом, реальная процентная ставка на самом деле является ожидаемой ставкой. Когда вы, к примеру, покупаете казначейские векселя и держите их до срока погашения, вы знаете что денежных доход вы получите, но относительно реальной доходности существует неопределенность, поскольку нельзя точно спрогнозировать будущий темп инфляции. И также, ожидаемая (реальная) процентная ставка действительно изменяется со временем. В этом случае метод проверки Юджина Фама не является точным. Нелсон и Шверт, а также Гесс и Бикслер отмечали, что (ожидаемая) реальная процентная ставка действительно изменяется со временем. На основании всего можно рассматривать теорию Фишера просто как полезный совет, основанный на здравой логике. Так что если ожидаемый темп инфляции изменяется, лучше всего ориентироваться на соответствующее изменение процентной ставки.

ЧТО ТАКОЕ УВЕРЕННОЕ ПОВЕДЕНИЕ В МЕЖЛИЧНОСТНЫХ ОТНОШЕНИЯХ? Исторически существует три основных модели различий, существующих между...

Конфликты в семейной жизни. Как это изменить? Редкий брак и взаимоотношения существуют без конфликтов и напряженности. Через это проходят все...

Живите по правилу: МАЛО ЛИ ЧТО НА СВЕТЕ СУЩЕСТВУЕТ? Я неслучайно подчеркиваю, что место в голове ограничено, а информации вокруг много, и что ваше право...

ЧТО ПРОИСХОДИТ, КОГДА МЫ ССОРИМСЯ Не понимая различий, существующих между мужчинами и женщинами, очень легко довести дело до ссоры...

Не нашли то, что искали? Воспользуйтесь поиском гугл на сайте: